Writer： admin Time：2022-04-08 Browse：65
杏宇娱乐公司成立于 2006 年，早期主要自主研发、生产和销售通信用光纤器件，成为中兴等 大型设备公司的供应商。同时公司沿技术主线积极拓展产品类别，在创始之初即开始自主 研发 MOPA 脉冲光纤激光器，该产品于 2010 年投入量产和销售，使公司成为国内首家成 功商用 MOPA 激光器的制造商。2014 年后，技术研发上的持续投入开始转化，公司的脉 冲光纤激光器销量持续增长、连续光纤激光器产品成功研发投产，同时公司基于对激光光 源技术的沉淀和积累，以光谱检测器、激光调阻机等产品进军激光/光学装备领域，至此形 成激光器、激光/光学智能装备和光纤器件三大业务板块，并随着公司战略布局调整，将激 光器和激光/光学智能装备两大业务确定为核心发展方向。2019 年公司于科创板挂牌上市。
目前，公司为国内首家商用 MOPA 脉冲光纤激光器生产制造商、国内领先的激光精密 数控和光学检测装备提供商。激光器和激光/光学智能装备产品为公司两大核心业务，2020 年两大业务占公司总营收的比例达 92.7%。其中，激光器业务实现营收 4.12 亿元，占比 48.3%，激光/光学设备业务实现营收 3.79 亿元，占比 44.4%。
激光器业务方面，公司产品主要包括各类 MOPA 脉冲光纤激光器、连续光纤激光器 和固体激光器。其中脉冲光纤激光器为公司王牌产品，技术国内领先，以 MOPA 结构设计 为特点，相比其他公司采用调 Q 和锁模等结构的产品具有脉宽可调、频率范围更广的优势。 目前公司 MOPA 脉冲光纤激光器的客户包括泰德激光、联赢激光、光大激光等知名激光装 备制造商。此外，公司其他激光器产品也保持国内先进技术水平，其中连续激光器系列产 品覆盖 6000W 及以下范围，自研的固体紫外激光器系列产品也于 2018 年实现量产销售。
激光/光学智能装备方面，产品主要包括激光调阻机、智能光谱检测机、芯片激光标识 追溯系统、激光划线机等精密激光微加工设备。公司凭借在激光器、光源器件和设计等方 面的既有协同优势，为 Apple、国巨股份、意法半导体、LGIT、AMS、厚声电子、乾坤科 技、华新科技等电子制造业巨头提供精密激光/光学智能装备。其中，公司自研自产的智能 光谱检测机于 2014 年进入苹果公司供应链，目前公司已成为苹果光谱检测设备的核心供 应商；另外，公司激光调阻机系列产品 2015 年起开始供应国巨股份、厚声电子、乾坤科 技、华新科技等大型电阻厂家，主要用于电阻切割、电路精密调节等工艺。
公司控制权集中，实控人股份控制比例达 31.59%。目前公司创始人黄治家直接持有 公司股份 21.38%，通过普通合伙企业同聚咨询间接持有上市公司 6.82%股权，合计持股 28.20%，为公司第一大股东及实控人；其子黄淮直接持有 3.39%公司股权，为公司第五 大股东。同时黄淮为黄治家的一致行动人，黄治家实际股权控制比例达到 31.59%。
公司第二大股东为员工持股平台同聚咨询，持有上市公司股权 16.85%，黄治家为该 企业最大合伙人，持股比例为 40.49%；由于同聚咨询为普通合伙性质，黄治家由此间接 控制上市公司 6.82%股份。公司第三大股东为社保基金，持股 4.74%。第四大股东为公司 董事兼总经理刘健，直接持有公司 4.02%股份，通过参股同聚咨询 4.55%股权间接持有公 司 0.77%股份，合计持有杰普特 4.79%股份。
切入果链后营收规模激增，但苹果订单带来的波动影响正在弱化。公司 2016 年以前 以激光器为核心业务，收入量级较小，但 2014 年公司凭借自动化光谱检测机产品切入苹 果供应链后，与苹果合作日益深化，光谱检测设备的应用对象由 iPad 扩展到 iPhone。2017 年苹果发布 iPhone X 新品，屏幕生产工艺和材质变化较大，光谱检测设备需要大量更新， 公司获订单数量大幅增长，驱动营收规模激增。2018-19 年，苹果新款 iPhone 产品设计 较老款变化较小，对公司光学装备采购需求下降，但同时激光智能装备业务快速增长，略 微对冲前者的影响。
公司其他客户的订单收入持续扩张，虽然目前仍比较依赖苹果订单，但受到的影响不 断减弱。2020 年，公司获苹果设备订单确认收入合计 1.98 亿元，同时调阻设备出货量明 显增长，带动整体营收回升。2021H1 公司在仅确认 1.51 亿元（同比-35.7%）苹果及其相 关客户订单的情况下，2021 年前三季度仍实现营业收入 8.66 亿元，同比增长 44.7%，主 要系激光器和电阻设备产品出货提升。
2020年净利润下滑明显，主要系一次性费用影响和研发费用提升所致。2020年以前， 公司营收规模与利润收入大体匹配，但 2020 年在营收回升情况下，归母净利润/扣非归母 净利仅实现 0.44 亿元/0.21 亿元，同比下降-31.5%/-55.6%。利润下滑明显主要为三方面 原因：1）公司研发费用高增，由 2019 年 6663 万元增加至 2020 年 1.01 亿元；2）当年 美元兑人民币汇率大幅下降，公司汇兑损失 2502 万元，2019 年同期汇兑收益 568 万元； 3）当年实施股份激励产生股份支付费用 1614 万元。根据公司业绩快报，2021 年，受公 司收入规模提升所致，公司净利润显著回升，分别实现归母净利/扣非归母净利 0.92 亿元 /0.65 亿元，同比增长 107.9%/211.4%。
毛利率整体稳定，随不同类别产品收入差异有所波动。公司近年整体毛利率维持在 30%-35%区间，2019 年达到高点 36.25%后，于 2020 年下滑至 30.89%，主要系毛利率 较低的连续激光器产品收入实现较大幅度增长，拖累激光器业务板块的利润率表现。2021 年前三季度，公司毛利率由 2020 年同期的 29.54%回升至 33.51%，主要缘于 2021 年全 球片式电阻电感产能紧张，国产供应商为取代进口产品扩大产能，向公司采购设备订单大 幅增加、公司激光设备业务占比提高；同时公司激光器业务中高功率器件出货量稳步提升， 也驱动业务毛利率明显提高。
研发费用不断加码，其余费用率波动符合业绩表现。公司自 2019 年开始积极投入自 主技术研发，2019/2020 年分别支出研发费用 0.67/1.01 亿元，同比增速达 26.4%/50.7%， 2021 年前三季度研发费用达到 1.08 亿元，同比增长 58.8%，带动研发费用率持续增加至 12.5%。其余三费表现符合预期，其中销售费用率于 2019 年达到相对高点，主要系当年 扩大销售网点布局所致，随后不断回落；管理费用率稳步增长，主要为公司扩张导致员工 人数及员工薪酬增加所致，但整体仍维持较低区间；财务费用于 2020 年大幅增加主要因 汇兑损失的确认，2021 年前三季度已回到较低水平，财务状况健康。
2021 年业绩快报：年营收及净利润显著增长，盈利能力提高。公司于 2022 年 2 月 28 日发布 2021 年度业绩快报，2021 年营收达 11.99 亿元人民币，同比增长 40.52%，归 母净利润达 0.92 亿元人民币，同比增长 107.86%。营收增长主要系受益下游需求的推动， 公司产品渗透率不断提升所致；利润增长主要系公司产品应用场景拓展，激光器均价提升， 以及业务增长带来的规模效应所致。随着研发投入的成果逐步显现，公司不断优化迭代激 光器等产品，为客户提供更加高效的生产加工方式。为客户创造价值的同时，公司盈利能 力也得以提高。
激光技术广泛应用于制造、医疗、军事等领域，是高端制造的基础性技术之一。与传 统工艺相比，激光技术可以实现更加精密的操作及工艺流程，实现更高的加工效率。激光 已经深入工业制造业、通信、医疗等各个领域，成为不可替代的基础性技术。 激光下游应用领域广阔，传统制造业以及新兴产业均有激光等相关设备的使用场景。 如传统制造业中使用激光设备进行金属切割、焊接、测量、打标等；精细化加工中，使用超短脉冲激光对光伏、半导体等材料进行钻孔、刻线、清洗、表面改性等操作；医疗等领 域，利用激光进行诊断、手术、美容治疗等。
材料加工仍为激光行业主要下游应用，仪表与传感器市场增长潜力大。根据 Laser Focus World 数据，2020 年，材料加工与光刻市场仍是激光行业的主要下游应用市场，全 球市场规模达 62.88 亿美元，占比为 39.28%。其次是通信与光存储市场，全球市场规模 达 38.95 亿美元，占 24.35%。仪器仪表与传感器市场规模为 20.55 亿美元，占比 12.84%， 但增速达 36%，其细分领域如垂直腔面发射激光器（VCSEL）、激光雷达、3D 传感等具 有较高增长潜力。
激光器价值量高，是激光设备核心部件。激光器是激光产生的光束发生装置，其物理 特性决定了激光设备的质量和精度。因此，激光器是决定激光设备品质的核心部件，其价 值量约占总体激光设备的 50%。 激光器作为激光产生的核心装置，有三大主要部件，即泵浦源、增益介质、谐振腔。 其中泵浦源是激光的源头，为激光的产生提供基础光源；增益介质通过吸收泵浦源发射出 的光源，在谐振腔内将其能量放大；谐振腔为能量的传输和放大提供回路。最终通过振荡 选模输出具有特定物理性质的激光。
激光器品类繁杂，光纤激光器性能占优。激光器按照增益介质、工作方式等不同有多 种分类方式。按增益介质分，可分为气体激光器、液体激光器、光纤激光器、染料激光器 和固体激光器。而增益介质的不同也会导致激光输出的波长频率、功率产生变化，进而应 用于特定的工艺流程。其中，光纤激光器输出的光束质量好、能量密度上限高、使用场景 丰富，性能优越，被称作“第三代激光器”。与其他激光器对比，在工业领域加工流程具 有较明显优势。
光纤激光器市场份额逐年提升，占据一半市场。光纤激光器由于其性能优越，且适用 场景灵活广泛，在高功率加工市场、激光打标市场均占据 50%以上市场份额，在材料微加 工市场占据 32%市场份额。根据 Strategies Unlimited 数据，2009-2018 年光纤激光器市 场销售额从 1.69 亿美元升至 26.03 亿美元，年复合增长率达 35.5%。Laser Focus World 数据显示，2020 年光纤激光器市场份额已上升至 52.68%。（报告来源：未来智库）
传统制造业需求旺盛，工业升级提高激光产业渗透率。我国是工业制造大国，工业对 GDP 累计同比贡献比率约为 30%。在疫情爆发后，由于政策的高效性，我国制造业恢复 迅速，工业对 GDP 累计同比贡献率上升显著，从 2019 年四季度的 26.89%迅速上升至 2020 年三季度的 48.9%，并后续维持在 35%以上水平，我国正在成为世界的核心制造工 厂。同时，除 2020 年一季度受疫情影响外，我国 PMI 指数也基本保持在 50%以上水平、 持续高于枯荣线，表明我国制造业保持稳中向好的态势。在传统制造业中，激光可以参与 清洗、切割、打标、焊接等多个工艺环节，激光行业有望长期受益于我国工业的稳定发展。
激光在我国制造业中的渗透率距欧美等发达国家仍有差距。根据前瞻产业研究院数据， 激光在我国制造业中的渗透率仅为 30%，美国相应渗透率为 42%，日本相应渗透率为 44%， 德国相应渗透率为 46%。激光产业渗透率的提升是我国工业升级的重要一步。通过结构化 转型和升级工业设备，使用激光等技术提高生产加工效率，将是未来重要的发展方向。因 此，我们认为激光产业在传统制造业中的应用仍有巨大潜力。
新能源汽车加速渗透，动力电池催化激光产业蓬勃发展。根据中汽协数据，2018~2020 年中国新能源汽车销量分别为 126 万、121 万、136 万台，中汽协预测 2021~2025 年， 中国新能源汽车销量将从 202 万台上升至 669 万台，年复合增长率达 34.9%。而新能源 汽车的快速放量，也催生锂电产业需求不断提升。根据德勤数据，2016~2020 年，中国动 力电池终端需求从 28GWh 上升至 67GWh，年复合增长率达 24.4%；德勤预测 2021~2025年，中国动力电池终端需求将从 73GWh 升至 360GWh，年复合增长率达 49.0%。动力电 池需求激增，要求更高效可靠、精细化的零部件加工方式，激光成为核心解决方案。
激光在锂电产业发挥重要作用，MOPA 激光器成为锂电池切割核心解决方案。锂电池 的加工对生产设备的精确性、可靠性提出较高要求。传统加工工艺易导致毛刺、掉粉、露 白等问题，存在安全隐患，而激光加工可以解决上述问题，并提高生产效率。激光加工技 术广泛应用于锂电池加工领域，从前端制片、中端焊接到模组封装均有其应用。在锂电池 极片切割领域，1064nm 的 MOPA 激光器具有相对较窄的脉宽，频率较高，可以实现高质量的极片切割，而该设备长期由国外品牌垄断，我国能够生产相应激光器的企业包括杰普 特、锐科激光等。
中功率光纤激光器国产渗透率高，高功率国产替代正在进行。根据中国科学院武汉文 献情报中心发布的《中国激光产业发展报告》，2013 年我国中功率光纤激光器国产渗透率 为 16.67%，至 2020 年渗透率已提升至 61.19%，国内市场竞争激烈。2013 年，国内高 功率光纤激光器渗透率为 0.80%，至 2020 年渗透率升至 57.58%，国产替代正在加速进 行。目前 MOPA 等技术壁垒相对较高的光纤激光器仍以国外厂商为主。
市场份额逐渐向头部厂商集中，竞争格局结构性变化。根据前瞻经济学人数据，2015 年中国光纤激光器市场份额前五名的厂商分别为 IPG、锐科激光、创鑫激光、天元激光、 国科世纪，其中 IPG 一家独占 73%市场份额。随着国内激光技术的突破和发展，国产渗 透率逐渐提升。2020 年，我国光纤激光器市场份额前四名的厂商分别为 IPG、锐科激光、 创鑫激光、nLight。IPG 市场份额下降至 38%，国内厂商份额出现提升。光纤激光器细分 赛道 MOPA 脉冲激光器也呈现出较明显的国产替代趋势，其中作为国产 MOPA 激光器的 领军者，杰普特在光伏、锂电切割等领域均有布局。
公司持续投入研发及生产，发展成为以技术为核心驱动力的高效团队。公司积极投入 自主技术研发，强调技术突破和持续积累，成为了国内首家成功商用 MOPA 激光器的制造 商。公司 2019/2020 年研发费用支出为 0.67/1.01 亿元，同比增速达 26.4%/50.7%，2021 年前三季度研发费用达到 1.08 亿元，同比增长 58.8%，带动研发费用率持续增加至 12.5%。
在生产端，公司首次公开发行募集资金已完成项目投资，包括惠州杰普特光纤激光器 扩产建设、激光/光学智能设备装备扩产建设项目等。目前，惠州杰普特光纤激光产业园已 逐步投入使用，后续生产建设项目也将逐步投产，预计惠州产业园项目将有力保障公司后 续产能需求。
股权激励绑定核心团队。公司采用股权激励的方式，对做出突出贡献的团队人员予以 奖励。公司于 2020 年 12 月以 29.65 元/股的价格授予 11 人 4.8 万股公司 A 股普通股股票， 并另制定了 2021-2024 年公司层面的营业收入考核目标和个人层面的绩效考核目标， 2021-2024 年的营业收入目标值分别为 11.18/14.53/18.89/24.56 亿元，个人绩效层面分为 A/B/C/D 四个档次，分年度进行考核及激励。2022 年 2 月，公司以 40.07 元/股的价格授 予 23 人 20 万股公司 A 股普通股股票，并设置了相应的归属期。通过股权激励的方式，绑 定核心团队，为杰普特持续且高效的发展保驾护航。
杰普特是国内首家商业化批量生产 MOPA 脉冲光纤激光器的厂商，具有技术先发优 势。公司激光器业务板块多线发展，MOPA 脉冲激光器是业务基本盘，连续光纤激光器、 固体紫外激光器、绿光激光器等差异化布局，满足下游客户多元化需求。MOPA 脉冲光纤 激光器具有优良的性能和灵活的场景适用性，在新能源电池等新兴产业具有广阔的市场空 间。
脉冲光纤激光器主要有两种技术途径，一是调 Q，二是 MOPA。二者区别在于脉冲种 子光信号的产生方式。调 Q 激光器的种子光信号来自于周期性地增减谐振腔内的损耗，从而输出脉冲激光，结构简单，价格低，但脉冲激光输出参数有限制。MOPA 技术采用电脉 冲信号驱动半导体芯片输出激光，可实现输出独立可调的脉冲宽度、频率，适用场景更广 泛。公司 MOPA 技术保持国内领先、国际先进水平，近年来在技术研发领域的投入比例不 断上升，为公司核心竞争力提供动力源泉。
目前国内外主流生产 MOPA 脉冲光纤激光器的厂商，主要包括杰普特、IPG、锐科激 光、创鑫激光等公司。杰普特作为国内首家批量生产销售 MOPA 激光器的生产企业，具 有技术先发优势，在单模最大平均功率、脉宽可调性、光束质量等方面做到了领先并且各 项指标较为均衡。公司具备十余年的生产销售经验，与下游客户形成稳定合作关系，可按 需求生产定制化产品。
MOPA 激光是锂电极耳切割优选方案，杰普特有望成为国产替代受益者。锂电池的加 工对生产设备的精确性、可靠性具有较高要求。MOPA 激光是当前极耳切割的核心实现路 径。IPG 曾是该领域国内市场最大的玩家，随着国产替代进程的加快，杰普特激光器逐步 开拓下游应用场景，未来有望看到新的市场增量空间。此外，MOPA 激光器在清洗、焊接 等领域也均有重要应用，安全阀、电芯等制造环节目前均采用 MOPA 激光器，杰普特技 术储备在该领域处于国内领先水平。
MOPA 激光助力第三代太阳能电池生产，公司生产的柔性钙钛矿膜切设备已投入生产。 钙钛矿太阳能电池因其高光电转换效率、成本低等特点成为光伏行业的投资热点。杰普特 与江苏大正微纳合作，为其定制生产柔性钙钛矿膜切设备，杰普特运用超短激光脉冲有选 择性地去除吸收层，在 PEN-ITO 上实现高效刻蚀，并降低电池死区宽度，该设备已于 2021 年 8 月通过验收并正式投入生产使用。杰普特 MOPA 激光技术使钙钛矿太阳能电池制作 流程更加简化、高效，有望在第三代光伏激光设备取得先机，获取更大市场份额。
公司智能设备助力工业智能化发展，多元产品满足下游定制化需求。激光/光学智能 设备具备智能识别、分析、加工、测试的能力，在工业 4.0 进程推进中扮演重要角色。下 游覆盖应用场景广泛，如集成电路、电子设备、新能源汽车、元宇宙硬件 VR 设备等。
杰普特在激光器领域积累丰富技术能力及市场能力，在激光智能设备的生产制造中产 生协同效应，如激光智能系统中可以采用不同类型的激光器以适配不同的应用场景，具有 较高的兼容性及适用性。公司智能设备有四大应用方向，分别为被动元件、光学检测、激 光装备以及模组检测，应用场景丰富。
公司激光设备产品包含激光光学模组、电路量测系统、运动控制模组、智能信息管理 系统等核心自研模组，不同模块的兼容性以及技术协同性使公司在利润率方面具有竞争优 势。如被动元件领域中的激光调阻机采用了公司自研的 MOPA 脉冲光纤激光器作为激光 光学模块，可调脉宽满足厚膜电阻、薄膜电阻、超高阻、超低阻等不同需求。公司 VCSEL 模组检测系统采用公司自研 VCSEL 驱动电路系统、脉冲测试电路模块，提升了测试效率， 并为下游客户生产定制化需求设备，保持稳定合作关系。公司深耕电阻调节、光谱监测、 激光精密加工等非标准化应用领域，以高性价比及优越性能获得市场广泛认可。
元宇宙概念 2021 年全面爆发，硬件先行推动产业发展，杰普特相关检测设备有望受 益。2021 年元宇宙成为市场热点，全球科技巨头陆续布局。而作为元宇宙入口的交互设 备，AR/VR 有望迎来新发展机遇。根据前瞻产业研究院数据，2016~2020 年，VR 设备出 货从 180 万台增长至 670 万台，前瞻产业研究院预计 2021~2026 年，出货量将从 980 万 台上升至 4000 万台。杰普特作为智能设备的先进厂商，成功研发出适用于 VR/AR 眼镜的 模组测试机，其可以用于头戴式眼镜成品以及单眼模组的透镜成像畸变检测，在下一代 VR 设备中有望采用。在头戴式 VR 眼镜检测中，相关设备模拟人眼锥光仪系统，对左、 右眼镜片进行成像畸变检测，可以检测出双眼之间光学中心位差、荧幕旋转角度偏差等参 数。单眼模组的检测中，检测设备通过搭载的准直仪系统测量透镜光学中心荧幕像素区域， 从而进行成像差异分析，可以有效降低使用者佩戴的眩晕感。公司目前已为客户定制开发 广视场角测试设备，形成订单并开始交付。
公司激光设备应用场景广泛，多领域展现出发展潜力。公司激光/光学智能设备下游 覆盖贴片元器件精细化加工、智能硬件制造、半导体加工、特殊材料加工等领域，为消费 电子、半导体、先进制造等行业提供专业解决方案。预计广阔的应用场景及高速成长的下 游需求将持续推动公司业务发展，如 VR/AR、VCSEL、焊接、被动元器件等均具有增长 潜力，有望在开拓相关行业的重点客户后，订单落地为公司带来业绩弹性。（报告来源：未来智库）
收入端：公司重点布局消费电子、半导体、锂电、光伏四大下游板块，随着研发成果 的转化和国产替代的演进，我们认为杰普特有望在各个领域的重点客户开拓上取得进展， 在经过研发及测试后，获得客户实际订单。在收入端，我们预期：
1）杰普特将于 2022 年开始获得下游锂电行业客户 B、客户 C 的新订单，在极耳切割、 焊接等方向进入实际应用，为激光器和智能装备两块业务带来业绩增量，并于 2023 年进 一步获得增量订单；
2）随着公司产品于 2021 年成功交付下游光伏行业使用，预计公司有望继续在光伏领 域开拓应用及客户，并持续获得新业绩增量；
3）在 VR/AR 方向，公司已经开始形成订单并交付检测设备，相关营收有望体现在 2022 年业绩中，并继续受益于核心客户后续出货量增长；
4）随着核心客户的产线布局调整和产品迭代，公司在 2023 年有望看到 VCSEL 检测 设备的弹性空间；
毛利率及费用：毛利率方面，我们预计，随着对下游应用领域的开拓，应用于锂电、 光伏领域的 MOPA 激光器将带来激光器业务毛利率的回升，应用于新领域的激光/光学智 能装备将持续维持在较高的毛利率水平，从而带来公司整体毛利率的提升，我们预计公司 2021-2023 年毛利率为 34.9%/35.41%/36.00%，同比上涨 4.01/0.51/0.59pcts。在费用方 面，考虑到公司仍处于发展阶段，其在销售端的能力拓展和同下游客户的定制性研发将带 来持续投入，我们预计三费将以约每年 30%的速度持续上涨，费率呈现小幅下降的态势。
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